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別對中國企業IPO掉以輕心

2014年05月29日06:25 閱讀: 1392 次

投資者的風險偏好正在發生什么變化?美國長期國債收益率的持續下行壓力表明,市場中已經有了一絲謹慎的情緒。對股票投資者來說,他們一直在把資金撤回大盤股和質優股。在全球范圍內還出現了一輪拋售科技股的浪潮,而此前的一段時期,IPO市場上對于尚未盈利的科技企業的股票需求則幾乎沒有上限。

但在全球市場中同樣存在不少熱情高漲的冒險行為,謹慎被扔進了風里。例如,銀行的或有可轉換債券(contingent convertible bond)等未經市場檢驗的投資工具受到了買家的熱烈追捧,這反映出了市場對收益率的狂熱追求。更加引人注意的是,美國投資者對中國企業的IPO交易重新產生了興趣,雖然近年來中國企業在納斯達克(Nasdaq)交易所的反向收購交易中爆出了大量會計欺詐丑聞,而反向收購模式現已聲名狼藉。

上周,中國網上直銷企業京東(JD.com)成功在納斯達克上市(見右圖),市場估值超過250億美元,不過該公司自成立以來從未實現過盈利。在此之前,新浪微博(Sina Weibo)也成功地進行了IPO,這是中國版的Twitter,并且同樣一直處于虧損狀態。但京東的企業治理水平與美國的科技企業比起來相形見絀。考慮到谷歌(Google)、Facebook等美國公司存在的雙重投票權結構以及董事會成員間的密友關系,這是一項非常嚴厲的批評。

公司治理欠缺

在京東,公司創始人劉強東(Richard Liu)身兼董事長和首席執行官的雙重角色,同時保有83.7%的投票權,不過他的持股僅占公司總股本的18%。

雖然在納斯達克上市的中國企業有過不佳的紀錄,納斯達克仍然允許外國上市公司執行注冊地所在國的較低公司治理標準;而京東的注冊地是在開曼群島,不是中國。開曼的法律制度對于董事會成員的獨立代表性要求寬松,因此外部股東就缺少了一層重要的保護,而由于存在其他治理缺陷,這種保護是他們極為需要的。

董事和高管層,連同他們所管理的資產,都位于中國,這意味著任何侵犯外部股東權益的行為,都不能通過美國的法院得到有效處理。

美國投資者的所有者權利也很薄弱,因為中國的產權制度是出了名的模糊,并且可能因為官方的心血來潮而發生變化。投資者也不太可能從京東獲得實實在在的現金收入,因為該公司并不準備支付股利。

信息披露質量(或者缺乏信息)同樣也是一個問題。在京東上市以前,該公司沒有對內部控制機制進行過正式評估。而該公司董事清楚知道的是,公司的內部控制存在實質性缺陷,因為公司內部缺乏對于美國會計準則有充分了解的人才。

那么,投資者為什么甘愿追捧在公司治理方面極其糟糕的股票?答案在于,按交易量計算,京東現已是中國第一大線上直銷公司。你無需相信該公司能夠實現其所宣稱的成為全球第一大電商企業的目標,也能看出有理由進行方向性下注,購買一個高速增長經濟體中的資產——目前中國正準備再平衡經濟結構,從依靠投資和出口拉動轉向消費驅動型經濟增長。

令人失望的投資回報

利潤率低下僅僅反映出為了實現增長而進行的大規模投資。和美國的科技股一樣,投資者同樣面臨將此類投資看成一張彩票的誘惑,押注于一家公司能夠主導一個新興的大規模成長型市場,或者通過“創造性毀滅”擾亂一個現有的大型市場。

同樣的理由毫無疑問也將被用在阿里巴巴(Alibaba)身上,這家規模比京東大得多的中國電商企業預計將于今年晚些時候在美國上市。

但投資者們應當謹慎小心,因為IPO市場中的慣例同樣適用于中國——新股上市首日可能大幅上漲,但更長期間的回報率則令人失望。在1993至2013年間,來自中國大陸和香港的168家企業在美國的正規股票交易所公開發行上市,其中不包括那些聲名狼藉的通過反向收購模式上市的公司。

據佛羅里達大學(University of Florida)的金融學教授杰伊?里特(Jay Ritter)測算,上述168支股票在上市后的三年當中,平均累計收益率為-3.6%,或者每年的平均收益率為-1%。如果投資者同期購買了標普500(S&P 500)指數產品,則將實現23%的平均累計收益率或者每年8%的收益率。事實上,在這一時期里,中國上市公司股票的走勢都很慘淡,不論它們的上市地點是在哪里。

因此在全球市場當中,中國所發揮的作用和幾個世紀前的拉丁美洲一樣。這是一個擁有無限前景的地方,同時擁有無窮無盡的使投資者遭受損失的能力。新奇之處在于,中國在表演這個把戲的同時實現了令人驚嘆的經濟高速增長。

譯者/馬拉

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